Nợ của CoreWeave đang trở thành nỗi lo chung của cả ngành AI

CoreWeave đã có một tuần tồi tệ vào tuần trước. Trái phiếu của họ đã rơi vào lãnh thổ distressed theo định nghĩa phổ biến — khi nhà đầu tư yêu cầu lợi suất cao hơn 1.000 điểm cơ bản so với trái phiếu chính phủ. Vào thứ Ba tuần trước, Chamath “SPAC King” Palihapitiya đã chú ý đến khoản nợ có vấn đề này, đồng thời đặt câu hỏi liệu việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI có đang là một bong bóng tín dụng tư nhân hay không. Cổ phiếu của họ đã giảm hơn 20% kể từ mức đóng cửa hôm thứ Ba, một con số thực sự lớn! Thậm chí dường như đã có một số thiệt hại chéo trên thị trường đối với các công ty AI khác.

Bây giờ, tôi cũng từng đặt câu hỏi liệu ngành công nghiệp AI có phải là một bong bóng hay không, nhưng khi “Vua SPAC” lặp lại những lo ngại từ một người mà câu hỏi xuyên suốt về AI là “Chúng ta dự định chi trả cho việc này bằng cách nào vậy các bạn?”, đó lại là một tín hiệu hoàn toàn khác. Khi tôi nói “ôi chao”, đó là một chuyện. Khi Elon Musk nói điều đó, lại là chuyện khác.

Khi bạn nói về việc muốn khai thác những khoản tiền khổng lồ mà các công ty bảo hiểm đang nắm giữ, đó chính là loại thông tin khiến nhà đầu tư sợ rằng CoreWeave sẽ vay mượn nhiều hơn nữa

Để làm cho tình hình tồi tệ hơn đối với CoreWeave, Brannin McBee, một trong những nhà đồng sáng lập của công ty, đã chia sẻ với Financial Times — cũng vào tuần trước, cùng ngày với bài đăng của Palihapitiya — rằng công ty muốn nợ của họ đạt mức đầu tư an toàn thay vì nợ rác, để có thể vay tiền từ các công ty bảo hiểm, vì nguồn vốn của họ là, theo lời ông, “vô tận.” Điều này không hẳn là bất hợp lý — đầu năm nay, CoreWeave đã đảm bảo khoản vay mua chip đạt chuẩn đầu tư đầu tiên của mình. Nhưng khi bạn nói về việc muốn khai thác những khoản tiền khổng lồ mà các công ty bảo hiểm đang nắm giữ, đó chính là loại thông tin khiến nhà đầu tư sợ rằng CoreWeave — vốn đã gánh khoản nợ khổng lồ — sẽ còn vay mượn nhiều hơn nữa.

“Vấn đề không phải là hồ sơ tín dụng đã thay đổi trong năm qua, mà là chúng ta còn thêm một năm rưỡi nguồn cung sắp đổ về,” Bloomberg dẫn lời John Yovanovic, đồng Giám đốc tài chính đòn bẩy tại MetLife Investment Management.

Tôi đã thấy mọi người gợi ý rằng điều này có nghĩa là bong bóng AI đang vỡ. Tôi không chắc chắn lắm. Giá cổ phiếu lao dốc không nhất thiết là ngày tận thế tài chính. Cổ phiếu là sự thể hiện niềm tin vào tương lai của công ty, không phải là phản ánh hoạt động kinh doanh hàng ngày. Nhưng CoreWeave có rất nhiều khoản nợ cực kỳ đắt đỏ, và nếu những khoản nợ đó trở nên đắt đỏ hơn, điều đó càng khiến CoreWeave khó có thể sinh lời hơn.

CoreWeave là biểu tượng của nợ AI, và tính đến báo cáo thu nhập quý hai, công ty nợ hơn 35 tỷ USD. Một phần là vì họ đi đầu trong việc sử dụng GPU làm tài sản thế chấp cho các khoản vay, và một phần vì CoreWeave không có mảng kinh doanh thực sự nào ngoài việc bán sức mạnh tính toán, một mảng kinh doanh mà họ chưa kiếm được lợi nhuận — công ty đã lỗ hơn một tỷ USD trong nửa đầu năm.

Những lo âu mà nhà đầu tư dành cho CoreWeave thực chất đang hiện hữu ở mọi nền tảng điện toán đám mây mới nổi (neocloud)

Vậy tại sao tôi chưa sẵn sàng để ăn mừng? Rốt cuộc, tôi đã từng gợi ý rằng mô hình kinh doanh này không bền vững trong dài hạn. Câu trả lời nằm ở các “nghĩa vụ thực hiện còn lại” từ khách hàng của họ — trị giá 103,7 tỷ USD tính đến quý hai. Khoảng 40% số tiền đó sẽ đến hạn trả cho CoreWeave vào năm 2028, và các công ty đã đồng ý với các hợp đồng này không thể hủy bỏ chúng ngoại trừ trong một số trường hợp rất hạn chế. Khách hàng lớn nhất của họ là Microsoft, OpenAI và có lẽ là Nvidia, mặc dù CoreWeave không tiết lộ khách hàng lớn thứ ba của họ là ai. Ba bên đó tạo ra gần 3/4 doanh thu quý hai của công ty.

Microsoft và Nvidia có lẽ đủ khả năng trả tiền — ít nhất là chừng nào việc đó còn mang lại lợi ích cho họ. (Tôi nghi ngờ họ nhận ra rằng nếu CoreWeave sập tiệm, sẽ có rất nhiều thiệt hại chéo trên thị trường, vì vậy họ khó có thể tự tay đẩy công ty này xuống vực). OpenAI có phần chông chênh hơn, nhưng trừ khi OpenAI đang gặp khó khăn tài chính trầm trọng hơn mức chúng ta nhận ra, CoreWeave có lẽ vẫn ổn trong một thời gian. Chừng nào họ còn tiếp tục trả được nợ, âm nhạc vẫn sẽ tiếp tục. Chỉ khi cơn bùng nổ AI lung lay, chúng ta mới thực sự phát hiện ra liệu đó có phải là một mô hình kinh doanh khả thi hay không.

Tuy nhiên, sự lo âu xung quanh CoreWeave đã khiến mọi thứ trở nên chông chênh đối với các công ty khác đã vay nợ đáng kể trong quá trình xây dựng cơ sở hạ tầng AI — chẳng hạn như cổ phiếu của Oracle, đã giảm gần 10% trong cùng khoảng thời gian đó. Đã có một làn sóng bán tháo trái phiếu Oracle. Những lo âu mà nhà đầu tư dành cho CoreWeave thực chất đang hiện hữu ở mọi nền tảng điện toán đám mây mới nổi. Chỉ là vẫn chưa rõ mô hình kinh doanh cho thuê phần cứng thuần túy này có thực sự tốt hay không.